B GIÁO DC VÀ ÀO TO
TRNG I HC KINH T TP.HCM

INH TH THU HIN

NGHIÊN CU CÁC NHÂN T NH HNG
N CU TRÚC TÀI CHÍNH CA CÁC CÔNG TY
NIÊM YT NGÀNH CH BIN THC PHM
TRÊN SÀN HOSE Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
Mã s: 60340201

LUN VN THC S KINH T Ngi hng dn khoa hc:
PGS.TS TRN TH THÙY LINH TP. H CHÍ MINH, NM 2012

LI CM N
Li đu tiên tôi xin chân thành cm n Cô Trn Th Thu Linh đã tn tình

cu nghiêm túc và đc đu t k lng ca tôi. Các s liu trong lun vn là hoàn
toàn trung thc và đáng tin cy.

Tác gi inh Th Thu Hin LI CAM OAN Trang
DANH MC BNG BIU VÀ HÌNH V i
DANH MC VIT TT ii

CHNG 4: KT QU KIM NH 27
4.1 Phân tích các t s đòn by tài chính ngành Ch bin thc phm: 27
4.1.1 T l n trên vn ch s hu 27
4.1.2 Ch tiêu đánh giá hiu qu s dng đòn by tài chính 29
4.2 Phng pháp kim đnh mô hình 31
4.2.1 Kim đnh Hausman 31
4.2.2 Kim đnh Breusch và Pagan Lagrangian 32
4.2.3 Kim đnhphng pháp OLS và FEM 33
4.3 Xây dng mô hình hi quy 33
4.3.1Phân tích thng kê mô t 34
4.3.2 c lng tng th 35
4.3.3Kim đnh mô hình 36
4.3.4Kim tra gi đnh ca mô hình 40
4.4 Kt qu hi quy 43
4.4.1 Tính thanh khon(Liquidity) 45
4.4.2 Tm chn thu t khu hao (NDTS) 46
4.4.3 Quy mô công ty (Size) 46
4.4.4 Tài sn hu hình (Tangible) 47
5.1 Kt lun 49
5.2 Hn ch nghiên cu 50
5.3 Hng nghiên cu tip theo 51
TÀI LIU THAM KHO
PH LC i
DANH MC BNG BIU VÀ HÌNH V
DANH MC BNG BIU
Bng 2.1Kt qu nghiên cu hi quy các nhân t nh hng đn CTV
Bng 2.2Kt qu nghiên cu hi quy các nhân t nh hng đn CTV

REM: Mô hình nh hng ngu nhiên (Random Effects Model)
OLS: Ordinal Least Square (Bình phng tuyn tính nh nht)
CTV: Cu trúc vn
CTTC: Cu trúc tài tài chính
GROW: Tng trng công ty (Growth)
LIQ: Tính thanh khon (Liquidity)
NDTS: Tm chn thu phi n (None-debt tax shields)
PROF: Li nhun công ty (Profit)
RISK: Ri ro kinh doanh (Operating Risk)
ROA: T sut sinh li ca tài sn (Return on Total Asset)
ROE: T sut sinh li ca vn ch s hu (Return on Equity)
SIZE: Quy mô doanh nghip (Business Size)
TAX: Thu thu nhp doanh nghip (corporate income tax)
TANG: Tài sn hu hình (tangible assets)
UNI: c đim riêng ca sn phm (Uniqueness)
HOSE: Th trng chng khoán TP. H Chí Minh
HNX: Th trng chng khoán TP. Hà Ni

iii
TÓM TT


phc v cho quá trình tài tr ca doanh nghip. Xác đnh cu trúc tài chính cho
doanh nghip là vn đ quan trng không ch đi vi nhà qun tr mà còn đi vi
các nhà hot đnh tài chính nhm xây dng chính sách n tài tr hp lý nht va
đm bo kh nng thanh khon va tn dng hiu ng tích cc ca đòn cân n nâng
cao giá tr doanh nghip. ây cng là mt đ tài thú v và không kém phn phc tp
trong nghiên cu lý lun ln trong áp dng thc tin.
Trên th gii, trong thp k va qua đã xut hin nhng nghiên cu v đ tài cu
trúc vn và các nhân t nh hng đn cu trúc vn. Mt trong nhng nghiên cu
này là ca Zehra Reimoo (2008) nghiên cu các công ty niêm yt ti Anh,
B.Prahalathan (2010) và Nadeem A.S và Z.Wang (2011) nghiên cu các nhân t
nh hng đn cu trúc vn ngành sn xut ch to niêm yt ln lt ti Srilanka và
Pakistan. Nhìn chung, đi vi các nc phát trin nh M, Nht, EU… cng nh
các nc đang phát trin nh Vit Nam, vn đ áp dng cu trúc tài chính và các
nhân t nh hng đn cu trúc tài chính doanh nghip là mt vn đ đáng quan
tâm, tuy nhiên kt qu nghiên cu thc nghim thng không đng nht tùy theo
phm vi nghiên cu và cách thc c lng các bin. c bit vn cha có nghiên
cu nào nghiên cu v các nhân t nh hng đn cu trúc tài chính ngành Ch bin
thc phm ti th trng chng khoán Vit Nam; và cng theo s liu tác gi thu
thp đc t các báo cáo tài chính ca các công ty niêm yt ngành ch bin thc
phm thì đn gn 78% là n ngn hn và còn li là n dài hn trong khon mc n
phi tr.Chính vì th, đ tài “Nghiên cu các nhân t nh hng đn cu trúc tài
chính ca các công ty niêm yt ngành ch bin thc phm trên sàn HOSE” đã
đc chn đ thc hin.
2
1.2Tng quan các nghiên cu trc đây
Các quyt đnh liên quan đn cu trúc tài chính là mt yêu cu bt buc vi mi t
chc kinh doanh.Mt trong nhng hình thc qun lý kinh doanh t các công ty ca
các nhà qun tr là làm sao cho c cu tài chính ca công ty đt ti đa hóa. Tuy
nhiên, ti đa hóa giá tr doanh nghip cng không phi là mt công vic d dàng bi
vì nó liên quan đn vic la chn n và vn c phn nhm cân bng gia li ích và

trong khong 24,52% ti 51,13% thì hiu qu hot đng có mi quan h theo
phng trình bc hai và bc ba vi t l n.
Nm 2007, nghiên cu ca Margaritis v mi quan h gia c cu vn và hiu qu
hot đng kinh doanh ca doanh nghip cho thy hiu qu hot đng kinh doanh
ca doanh nghip nh hng đn c cu vn, và ngc li c cu vn cng tác đng
đn hiu qu hot đng ca doanh nghip.
Cui cùng Nghiên cu ca Rami Zeitun (2007) cng cho thy đc c cu vn có
tác đng hiu qu hot đng ca doanh nghip khi đo lng theo k toán và theo ch
s th trng. T l n ngn hn có tác đng dng đn hiu qu theo hot đng th
trng ca doanh nghip.
Tóm li, các nghiên cu trc đó cng cho thy cu trúc tài chính có tác đng đn
hiu qu hot đng ca doanh nghip.

1.3 Mc tiêu nghiên cu
Mc tiêu ca bài nghiên cu là nghiên cuthc tin các nhân t nh hng đn cu
trúc tài chính ca các công ty ngành ch bin thc phm niêm yt trên sàn HOSE.
Bên cnh đó, nghiên cu này không ch nghiên cu v t l tng n và mà còn
nghiên cu làm rõ đn tác đng đn t l n dài hn và ngn hn, do đc đim ca
ngành ch yu là s dng n ngn hn. T đó, đa ra các đ xut xây dng cu trúc
tài chính cho các công ty ngành ch bin thc phm niêm yt trên sàn HOSE.

4
Câu hi nghiên cu:
 Nhng nhân t nào s tác đng đn cu trúc tài chính ca công ty nhm làm
tng thu nhp cho các ch s hu, gia tng giá tr công ty?
 Nhng nhân t này có mc đ tác đng nh th nào đn quyt đnh tài tr
ca công ty (t l đòn by ca công ty) trong điu kin kinh t Vit Nam?
 Các công ty ngành ch bin thc phm nên quan tâm đn nhng nhân t nào
và vi mc đ bao nhiêu trong quyt đnh cu trúc tài chính?
1.4 i tng, phm vivà phng pháp nghiên cu

CHNG 5: Kt lun và các gi ý hoàn thin cu trúc tài chính ca các Cty niêm
yt ngành ch bin thc phm trên sàn HOSE
6
CHNG 2: TNG QUAN CÁC NGHIÊN CU TRC ÂY
2.1Nhng nghiên cu thc nghim v cu trúc vn trên th gii
V lý thuyt, cu trúc tài chính hin đi da trên nhng gi đnh ln đu tiên đc
đa ra bi Modigliani và Miller (1958).T đó, mt s lý thuyt v cu trúc tài chính
gii thích cho s khác bit trong vic la chn cu trúc tài chính ca doanh nghip
đc phát trin. Trong đó, đáng chú ý nht là 2 lý thuyt lý gii thích mi quan h

Grow
it
+ 
3
Ndts
it
+ 
4
Tang
it
+ 
5
Profit
it
+ 
6
Liquid
it
+ 
7
Uni
it
+ 
it
(2.1)
(Trong đó: i kí hiu là công ty, t ký hiu là thi gian)

7
Kt qu nghiên cu ch ra đi vi nhng công ty ln mà cu trúc vn da ch yu
vào các khon n dài hn thì c hi phát trin s t l nghch vi mc đ vay

Doanh
thut-1/(Tng tài
sn
t
- Tng tài sn
t-
1)

Log(Doanh
thu)
Chi phí
khu
hao/Tng
tài sn
Tài s
n
c đnh
thun/
Tng tài
sn
EBIT/
Tng
tài sn
Tài s
n
ngn
hn/T
ng n
ngn
hn
LTEV++

-
STEV

-

+

+

-

+

-

-


3
ATO +
4
PROF + 
5
FSIZE + 
6
NDTS
+
7
CVA +(2.2)

STDR = 
0
+
1
CAPINT+
2
TANG +
3
ATO +
4
PROF + 
5
FSIZE + 
6
NDTS
+
7
CVA +(2.3)

9
 Vi n ngn hn: ba bin gii thích có ý ngha thng kê. ó là: cng đ
vn, quy mô công ty và li nhun có quan h nghch bin vi n ngn hn.
Bng 2.2 – Kt qu nghiên cu hi quy các nhân t nh hng đn CTV
Y
u t nh
hng
Capint

Size

Ndts

Tang

Profit

Cách tính

T
ng t
ài s
n
/
Doanh thu
Log(Do
anh
thu)
Thu nh
p sau l

+

-

LTEV-

-

+STEV

-

-
-

Ngun: B.Prahalathan (2010) “The Determinants of Capital Structure: An
empirical Analysis of Listed Manufacturing Companies in Colombo Stock
Exchange Market in SriLanka”University of Kelaniya, SriLanka
2.1.3Nghiên cu thc nghim ti Pakistan
K tha thành qu nghiên cu caB.Prahalathan (2010), nm 2011Nadeem A.S&
Z.Wang thc hin nghiên cu “Các nhân t nh hng dn cu trúc vn ca ngành

TANG
it
+ 
5
GROW
it
+ 
6
EVOL
it
+

7
LIQ
it
+ 
it
(2.2)
DR
it
= 
0
+ 
1
PROF
it
+ 
2
SIZE
it

1
PROF
it
+ 
2
SIZE
it
+ 
3
NDTS
it
+ + 
4
TANG
it
+ 
5
GROW
it
+ 
6
EVOL
it

+ 
7
LIQ
it
+ 
it +

Tang

Grow

Evol

Liq

Cách tính

EBIT/
Tng
tài sn
Log(Do
anh thu)
Chi phí
khu
hao/Tng
tài sn
Tài s
n c
đnh
thun/
Tng tài
sn
Doanh thu (
t)
- Doanh thu
(t-1)/(Tng tài
sn

DR

-

+

-

+

+

-

-

Ngun: Nadeem A.S & Z.Wang, (2011),"Determinants of capital structure: An
empirical study of firm in manufacturing industry of Pakistan", Managerial Finance,
Vol. 37 Iss: 2 pp. 117 – 133

11
Kt qu nghiên cu cho thy các nhân t Li nhun và Kh nng thanh khon tng
quan nghch chiu vi t l n.Còn quy mô công ty thì t l thun vi t l n. òn
by tài chính cng nghch chiu vi Bin đng thu nhp phù hp vi nn tng lý
thuyt đánh đi. Bên cnh đó, Tài sn hu hình tng quan cùng chiu vi t l n
là điu hin nhiên.
Tóm li, kt qu ca bài nghiên cu này phù hp vi lý thuyt đánh đi, lý thuyt
trt t phân hng, chi phí đi din t mô hình cu trúc vn nhm đa ra các quyt
đnh tài chính tt hn cho các công ty  Pakistan.
2.2.4 Nhng nghiên cu thc nghim khác trên th gii

 Nghiên cu ca tác gi Trn ình Khôi Nguyên (2006)
Nm 2006, tác gi Trn ình Khôi Nguyên thc hin nghiên cu “Cu trúc vn ti
các doanh nghip va và nh  Vit Nam” trong giai đon 1998-2001 vi nhng
công ty có n ngn hn không vt quá 41,98% và n dài hn là 1,93%.
Mc tiêu ca bài nghiên cu là xác đnh các nhân t chính nh hng ti cu trúc
vn cho các doanh nghip va và nh (SEMs) ti Vit Nam.c bit, nghiên cúu
này bin ph thuc bao gm Tng n, N ngn hn và N ngn hn khác, theo tác
gi thì các công ty SEMs  Vit Nam ch yu là n ngn hn nên không s dng
vào mô hình. Và gm 8 bin đc lp tng trng (Grow), ri ro công ty (Risk), quy
mô công ty (Size), quan h ngân hàng (Business relation bank: Brb), tài sn hu
hình (Tang), li nhun (Prof), vn ch s hu (Owner Ship: OS), mng li truyn
thanh (Network: NW)
Bng 2.4 - Kt qu nghiên cu hi quy các nhân t nh hng đn CTV

Risk Grow Size Brb Tang Prof OS NW
TEV + + + - -
STEV + + + - - +
OSTEV + + + - - + +
Ngun: Trn ình Khôi Nguyên (2006)
13
Kt qu nghiên cu đã ch ra hot đng tài chính ca các SEMs ch yu là n phi
tr ngn hn.Ngun vn ch s hu ca các SEMs cng nh hng ti hot đng
tài chính, cu trúc n ngn hntrung bình khong 43.9%, trong khi n dài hn là
rt ít.Mt khác, n phi tr ngn hn khác, cng đc xem xét đn c cu vn ca
SEMs.Th hai, tác gi cng đã tìm ra đc quy mô công ty và mc đ ri ro ca
công ty chc chn liên quan đn đo lng cu trúc vn. Nét ni bt trong vn ch
s hu ti các công ty ca nhà nc và ngân hàng thì h tr cho các SEMs ca nhà
nc là rt nhiu khi xác đnh các nhân t nh hng đn đòn by n mc dù là tài
sn hu hình có quan h ph đnh vi ba mô hình, nó không đ mnh đ ch ra rng
chi phí đi din và kit qu tài chính có th gii thích đc mi quan h gia tài

+ 
2
X4
it
+ 
3
X7
it
+ 
4
X08
it
+ 
5
X09
it
+u
it

Bng 2.5 - Kt qu nghiên cu hi quy các nhân t nh hng đn CTTC
ROA SIZE TANG GROW LIQ
TEV - + - + +
LTEV - + - +
STEV - + + +
Ngun: Bùi Phan Nhã Khanh (2012)
Trong tng quan vi nhng nghiên cu trc đây, nghiên cu này cng góp phn
gii thích rõ hn v chính sách tài tr ca doanh nghip ch to cng nh nhng
nhân t nh hng đn chính sách đó.ng thi, nghiên cu xác đnh các nhân t
nh hng có th góp phn to tin đ cho vic xác đnh cu trúc vn ti u.
2.2 Các nhân t nh hng ti cu trúc tài chính

by tài chính.
 Tng trng công ty (Growth)
Theo lý thuyt đánh đi cu trúc vn cho rng, các doanh nghip có c hi tng
trng cao thng là các doanh nghip có t trng tài sn vô hình cao. Do đc thù
là tài sn vô hình nên các doanh nghip này thng không có tài sn đ đm bo các
khon vay.
Mt khác, vi doanh nghip có tc đ tng trng cao hn, các c đông thng có
nhiu la chn đi vi quyt đnh đu t, chi phí đi din  các doanh nghip.
Nhng chi phí này rt đáng k, và nu nh vy các doanh nghip tng trng cao
vi nhiu d án sinh li thng da vào vn ch s hu nhiu hn n vay. Nghiên
cu thc nghim ca Zehra Reimoo(2008)cho rng c hi tng trng có quan h
nghch chiu vi đòn by tài chính.

16
Tuy nhiên theo lý thuyt trt t phân hng cho rng c hi tng trng có quan h
thun vi đòn by tài chínhNadeem A.S và Z.Wang (2011). Khi các doanh nghip
có c hi tng trng cao thì các ngun vn ni b u tiên s dng trc, nu vn
cha đ thì mi s dng đn n.
Vy gi thit đt ra: c hi tng trng có tng quan (+) hoc (-) đi vi đòn
by tài chính.
 Tm chn thu t khu hao (None-debt tax shields)
Tm chn thu phi n khi s dng đòn by tài chính có th gim hay thm chí là b
đi khi báo cáo tài chính thu nhp thp hay gim mnh. DeAngele và Masulis (1980)
cho rng tm chn thu phi n có th thay th cho tm chn thu do s dng n vay.
Nhng nghiên cu thc nghim:Zehra Reimoo(2008), Nadeem A.S và Z.Wang
(2011) cho thy mi quan h nghch chiu nhng ít đáng k mi quan h gia lá
chn thu phi n và các đòn by tài chính.
Vy gi thit đt ra: Tm chn thu phi n có tng quan (-) đi vi đòn by
tài chính.
 Li nhun Công ty (Profit)

các doanh nghip ln thng đa dng hóa lnh vc hot đng và có dòng tin n
đnh hn, kh nng phá sn cng bé so vi các doanh nghip nh. Nhng đc tính
trên dn đn quy mô có quan h cùng chiu vi đòn by tài chính. Kt lun này phù
hp vi nhng nghiên cu khác: A.Shah và T.Hjjazj (2004), Zehra Reimoo(2008)
và gn đây nht là Nadeem A.S và Z.Wang (2011)cng đã cho thy quy mô doanh
nghip và đòn by tài chính tài chính có mi quan h t l thun (+).
Vy gi thit đt ra: quy mô công ty có tng quan (+)đi vi đòn by tài chính.
 Tài sn hu hình (Assets tangibility)
Theo lý thuyt đánh đi, các doanh nghip có t trng tài sn hu hình ln, doanh
nghip s s dng nhiu n hn các doanh nghip có t trng tài sn vô hình cao vì
các ch n thng đòi hi phi có th chp cho các khon vay.
Các doanh nghip không có tài sn th chp s có chi phí cao khi s dng n đ tài
tr. Do vy, mt t l tài sn hu hình cao s có t sut n cao.