77 | P a g e

HỘI NHẬP KINH TẾ QUỐC TẾ

VÀ NHỮNG VẤN ĐỀ ĐẶT RA CHO THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU VIỆT NAM

Trần Thị Thùy – Lê Quốc Phòng – Vũ Văn Trường
Và các thành viên CLB Chứng khoán SEC – HVNH

Năm 2012 vừa qua là một năm “Kinh tế buồn”. Một năm mà nhiều cá nhân,
nhiều tổ chức phải thắt chặt chi tiêu, hàng ngàn doanh nghiệp nối tiếp nhau phá sản.
Nhiều vấn đề đã thu hút sự quan tâm đặc biệt của công chúng: Nợ xấu tăng cao, tình
trạng sở hữu chéo giữa các ngân hàng, việc các ngân hàng hạn chế cho vay, thị
trường chứng khoán “đóng băng”, “bong bóng” thị trường bất động sản… Tất cả
những vấn đề này đều ảnh hưởng không nhỏ tới nền kinh tế. Trong đó, có thị trường
trái phiếu Việt Nam. Và càng cần thiết hơn là trong thời buổi hội nhập kinh tế quốc tế
như hiện nay, thị trường trái phiếu muốn đứng vững, phát triển thì sẽ cần phải làm gì?
Làm như thế nào? Nội dung của bài viết này tập trung nghiên cứu thị trường trái
phiếu Việt Nam trong quá trình hội nhập kinh tế quốc tế và đề xuất một số giải pháp
nhằm góp phần tiếp tục phát triển thị trường trái phiếu, tạo điều kiện cho sự phát triển
bền vững của cả nền kinh tế.
I. LÝ LUẬN CHUNG VỀ TRÁI PHIẾU, THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU
VÀ HỘI NHẬP KINH TẾ QUỐC TẾ
1. Trái phiếu:
1.1. Khái niệm
Trái phiếu là loại chứng khoán xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của người sở
hữu đối với một phần vốn nợ của tổ chức phát hành, xác nhận nghĩa vụ trả nợ của tổ
chức phát hành cho người sở hữu với khoản tiền xác định (gốc và lãi) vào thời điểm
nhất định (ngày đáo hạn) ghi trên trái phiếu.
1.2. Đặc điểm
Thứ nhất, trái phiếu là chứng khoán nợ. Phát hành trái phiếu là đi vay vốn.

thanh khoản cho các trái phiếu đã phát hành. Đây là thị trường hoạt động liên tục nên
các nhà đầu tư có thể mua, bán nhiều lần các chứng khoán trên thị trường này.
Như vậy, thị trường thứ cấp là một bộ phận quan trọng của thị trường trái phiếu,
gắn bó chặt chẽ với thị trường sơ cấp.
2.2.3. Mối liên hệ giữa thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp
Thị trường sơ cấp là nơi cung cấp hàng hóa trái phiếu trên thị trường thứ cấp, nên
nó là tiền đề, là cơ sở cho sự hình thành và phát triển thị trường thứ cấp. Nếu không có
thị trường sơ cấp thì cũng sẽ không có sự xuất hiện của thị trường thứ cấp. Và ngược
lại, thị trường thứ cấp là động lực, là điều kiện cho sự phát triển của thị trường sơ cấp,
bởi lẽ nếu trái phiếu được phát hành mà không có một thị trường thứ cấp để lưu hành,
mua bán, trao đổi tạo ra tính thanh khoản cho trái phiếu thì rất khó thuyết phục các nhà
đầu tư bỏ tiền ra, dẫn đến tình trạng “vốn chết” tức là tiền không lưu thông được,
người cần vốn thì không có vốn để sản xuất kinh doanh, người có vốn cũng không tạo
thêm được lợi nhuận từ số tiền đó.
79 | P a g e

Chính vì thế mà thị trường sơ cấp và thị trường thứ cấp có mối quan hệ rất chặt
chẽ với nhau, bổ sung, hỗ trợ nhau phát triển.
3. Hội nhập kinh tế quốc tế
Hội nhập kinh tế quốc tế là một quá trình phát triển tất yếu, do bản chất xã hội
của lao động và quan hệ giữa con người. Nó chính là quá trình chủ động gắn kết nền
kinh tế thị trường của từng nước với kinh tế khu vực và thế giới thông qua các nỗ lực
tự do hóa và mở cửa trên các cấp độ đơn phương, song phương và đa phương.
Như vậy, hội nhập thực chất cũng là sự chủ động tham gia vào quá trình toàn cầu
hóa, khu vực hóa. Nói cách khác, hội nhập bao hàm các nỗ lực về mặt chính sách và
thực hiện của các quốc gia để tham gia vào các định chế, tổ chức kinh tế toàn cầu và
khu vực. Nội dung chủ yếu của quá trình này bao gồm:
Thứ nhất, ký kết và tham gia các định chế và tổ chức kinh tế quốc tế; cùng các
thành viên đàm phán xây dựng các luật chơi chung và thực hiện các quy định, cam kết
đối với thành viên của các định chế, tổ chức đó.

quản lý và các tổ chức, công ty… phải thu hẹp sự khác biệt về tư duy, nhận thức so với
quốc tế. Điều đó cũng rất cần thiết đối với các Sở giao dịch Chứng khoán.
Và cần phải đổi mới tư duy kinh doanh của các tổ chức, công ty, doanh nghiệp
theo hướng lấy khách hàng và thị trường làm trung tâm.
Do vậy mà thị trường trái phiếu nói riêng và thị trường chứng khoán nói chung
cần được đẩy mạnh cải cách để có thể chủ động chủ động hội nhập kinh tế quốc tế một
cách có hiệu quả. Bởi hiện nay, xu thế hội nhập kinh tế, trong đó bao gồm cả thị
trường trái phiếu trở thành một sự cần thiết khách quan đối với mỗi quốc gia, giúp cho
mỗi quốc gia tránh khỏi sự lạc hậu về công nghệ, dịch vụ, thông tin tài chính- tiền tệ…
từ đó tạo nên sức bật mạnh mẽ cho lĩnh vực trái phiếu nói riêng cũng như toàn bộ nền
kinh tế nói chung.
II. THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU (TTTP) VIỆT NAM
Hiện nay, trái phiếu Chính phủ chiếm thị phần lớn nhất trên thị trường trái phiếu
Việt Nam. TPCP bắt đầu được phát hành từ năm 1994, nhưng phải đến năm 2000, khi
thị trường chứng khoán được ra đời thì lúc này chúng ta mới có một TTTP thực sự. Và
cho đến nay, TTTP Việt Nam đã phát triển nhanh, mạnh, trở thành một bộ phận của
TTCK, là một kênh huy động vốn tiềm năng cho các dự án của Nhà nước, chính phủ
và các doanh nghiệp, là một công cụ hữu hiệu để chính phủ thực hiện các chính sách
kinh tế vĩ mô của mình.
Thị trường trái phiếu Việt Nam đã có những bước phát triển đáng kể trong 10
năm gần đây. Quy mô thị trường đã tăng từ mức 2,82% GDP năm 2001 lên mức 19%
GDP năm 2011, trong đó TPCP chiếm 14,80% GDP và trái phiếu doanh nghiệp chiếm
khoảng 4,12% GDP. Trái phiếu chính phủ được phát hành bao gồm các loại kỳ hạn
chuẩn (2 năm, 3 năm, 5 năm, 10 năm), trong đó loại kỳ hạn dưới 5 năm hiện có tỷ
trọng lớn nhất, chiếm khoảng 90% tổng khối lượng trái phiếu đã phát hành. Tính đến
hết năm 2011, dư nợ trái phiếu chính phủ ở mức 203,5 nghìn tỷ đồng, tương đương
khoảng 8,49% GDP năm 2011.
Nhìn lại thị trường trái phiếu năm 2012, tuy đã đạt được một số thành công nhất
định như trên nhưng vẫn còn tồn tại một số hạn chế ở những mặt sau:
Thứ nhất, quy mô nhỏ, tính thanh khoản thấp.

cá nhân.
Thứ bảy, các công ty chưa quen với kênh huy động vốn trực tiếp thông qua phát
hành trái phiếu mà vẫn dựa vào nguồn vốn vay của ngân hàng.
Thứ tám, thông tin thị trường thiếu minh bạch, không đầy đủ.
Hiện nay, trên thị trường đang có 3 loại trái phiếu và được phát hành bởi Chính
phủ, chính quyền địa phương và doanh nghiệp. Tuy nhiên, đến nay, quy mô phát triển
của thị trường này còn nhỏ bé (chỉ chiếm 7% GDP). Bên cạnh những vướng mắc xuất
phát từ hệ thống văn bản chính sách khiến tính thanh khoản của trái phiếu không được
cao thì việc thiếu thông tin cũng khiến cho các nhà đầu tư "dè dặt" hơn trong việc
đầu tư vào loại hình này.
* Về trái phiếu chính phủ:
82 | P a g e

Thị trường trái phiếu năm 2012 đã có bước phát triển ấn tượng, đặc biệt là thị
trường trái phiếu chính phủ. TPCP không chỉ góp phần bình ổn thị trường tài chính, sự
mở rộng quy mô thị trường mà còn giúp tăng thanh khoản cho thị trường nợ, hỗ trợ
tích cực cho công tác điều hành ngân sách nhà nước
Trái ngược với thị trường cổ phiếu, năm 2012 có thể khẳng định là năm huy
động, phát hành trái phiếu chính phủ đạt kỷ lục kể từ khi thị trường này được Sở Giao
dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) vận hành chính thức ngày 24/9/2009.
Theo biểu đồ trên, ta thấy các hoạt động giao dịch trên thị trường sơ cấp, tính
đến cuối tháng 12/2012 đã được triển khai hiệu quả với khối lượng huy động đạt gần
160.000 tỷ đồng (gần gấp 2 lần so với cả năm 2011), vượt chỉ tiêu kế hoạch huy động
điều chỉnh năm 2012 là 135.000 tỷ đồng. Trong tổng giá trị đấu thầu huy động được
trong năm 2012, chỉ riêng Kho bạc Nhà nước đã huy động được 106.884 tỷ đồng. Lãi
suất trúng thầu giảm so với năm 2011 và thấp hơn lãi suất huy động trên thị trường
tiền tệ 1 – 2%.
Trên thị trường thứ cấp, ngoại trừ trong tháng 8 và tháng 9/2012 khi mặt bằng lãi
suất trên thị trường tiền tệ tăng, nhìn chung lãi suất trong năm 2012 có xu hướng giảm.
Do vậy, việc đầu tư vào trái phiếu nói chung, đặc biệt là TPCP nói riêng được coi là có

đầu tư cho nhà đầu tư, từ đó khó kích thích được hoạt động đầu tư TPCP.
Một tồn tại nữa đó là giao dịch trái phiếu đòi hỏi một số lượng vốn lớn, chỉ thích
hợp với các nhà đầu tư có tổ chức tham gia, nhưng trên thực tế thị trường Việt Nam
các nhà đầu tư có đủ năng lực tài chính để tham gia còn rất ít. Các nhà đầu tư nước
ngoài đặc biệt là nhà đầu tư có tổ chức có năng lực tài chính để tham gia thì chưa quan
tâm nhiều đến trái phiếu.
* Về trái phiếu doanh nghiệp (TPDN):
Năm 2012, do tình hình sản xuất kinh doanh khó khăn. Tình trạng vay vốn qua
hệ thống NHTM với lãi suất cao và điều kiện cho vay chặt chẽ nên có nhiều doanh
nghiệp quan tâm và tiếp cận với việc huy động vốn thông qua phát hành TPDN. Trong
nước, tổng khối lượng phát hành dự kiến là 27.133,45 tỷ đồng, khối lượng phát hành
thực tế là 16.144 tỷ đồng. Ngoài ra, Công ty CP Vincom và Vietinbank đã phát hành
thành công 550 triệu USD trái phiếu ra thị trường quốc tế.
Tuy vậy thị trường TPDN cũng vẫn còn một số hạn chế sau:
Thứ nhất, hoạt động vay vốn trực tiếp từ thị trường trái phiếu của các doanh
nghiệp vẫn còn khiêm tốn so với vay vốn ngân hàng thông qua kênh tín dụng ngân
hàng. Nhu cầu vốn đối với các doanh nghiệp là rất lớn nhưng họ vẫn chưa tiếp cận
được với hình thức huy động vốn qua phát hành trái phiếu.
84 | P a g e

Thứ hai, việc áp dụng trái phiếu chuyển đổi ở Việt Nam đã làm đa dạng hàng hóa
trên thị trường. Nhưng sự nhận thức chưa đồng đều của các nhà đầu tư cá nhân và sự
thiếu minh bạch đang phát sinh một số vấn đề rắc rối về trái phiếu chuyển đổi đã ảnh
hưởng đến quyền lợi của nhà đầu tư.
Chính vì vậy mà giao dịch TPDN ở Việt Nam hầu như chưa phát triển, các nhà
đầu tư mua và giữ trái phiếu cho đến khi đáo hạn để hưởng lãi. Do đó, hàng hóa trên thị
trường lại càng ít, dẫn đến thực trạng giao dịch tẻ nhạt bởi các nhà đầu tư không quan
tâm nhiều, tính thanh khoản của trái phiếu này càng thấp nên trái phiếu càng kém hấp
dẫn đối với nhà đầu tư, tạo tâm lý e ngại cho các doanh nghiệp khi cân nhắc lựa chọn
phương án tài trợ vốn. Đây chính là vòng lẩn quẩn mà thực tế vẫn chưa tháo gỡ được.

thông lệ quốc tế,

buộc các tổ chức tài chính phải có cơ chế quản lý và sử dụng lao
động thích hợp, đặc biệt là chính sách đãi ngộ và đào tạo nguồn nhân lực nhằm thu hút
lao động có trình độ, qua đó nâng cao hiệu quả hoạt động và sức cạnh tranh trên thị
trường trái phiếu.
• Hội nhập, mở cửa thị trường trái phiếu và nới lỏng hạn chế đối với các tổ chức
tài chính nước ngoài là điều kiện để thu hút đầu tư trực tiếp vào lĩnh vực tài chính –
ngân hàng. Các Công ty chứng khoán, Công ty quản lý quỹ trong nước có điều kiện để
tiếp cận sự hỗ trợ kỹ thuật, tư vấn, đào tạo thông qua các hình thức liên doanh, liên kết
với các ngân hàng và tổ chức tài chính quốc tế. Do vậy, hiệu quả huy động vốn và sử
dụng vốn sẽ tăng lên, góp phần nâng cao chất lượng và loại hình hoạt động. Các công
ty trong nước sẽ phản ứng, điều chỉnh và hoạt động một cách linh hoạt hơn theo tín
hiệu thị trường nhằm tối đa hóa lợi nhuận và giảm thiểu rủi ro.
Chính những cơ hội trên mà TTTP Việt Nam đã đạt được những thành tựu quan
trọng từ khi gia nhập WTO. Đó là sự gia tăng đáng kể của dòng vốn đầu tư gián tiếp
vào thị trường trong nước. Sự có mặt của các nhà đầu tư nước ngoài (ĐTNN), các quỹ
đầu tư, các tập đoàn tài chính lớn sẽ góp phần chuyên nghiệp hóa TTTP Việt Nam, từ
đó tăng cường kinh nghiệm và năng cao tiêu chuẩn về quản trị công ty, khả năng phân
tích, đầu tư cho các doanh nghiệp trong nước. Cùng với đó, quy mô của TTTP cũng
tăng lên đáng kể. TTTP tiếp tục phát triển trở thành kênh huy động vốn của doanh
nghiệp, cũng là kênh đầu tư quan trọng của nền kinh tế. Đồng thời, việc đơn giản hóa
thủ tục đầu tư cho nhà ĐTNN cũng đã được Bộ Tài chính ban hành ngày 6/12/2012
theo Thông tư số 213/2012/TT-BTC, tạo điều kiện thuận lợi hơn cho nhà ĐTNN khi
tham gia TTTP, góp phần tăng tính cạnh tranh và minh bạch cho TTTP Việt Nam.
2. Những khó khăn và thách thức đối với TTTP Việt Nam
Bên cạnh những cơ hội, thị trường trái phiếu Việt Nam cũng gặp không ít những
khó khăn và thách thức.
Một là, mở cửa thị trường tài chính làm tăng số lượng các Công ty chứng khoán,
Công ty quản lý quỹ có tiềm lực mạnh về tài chính, công nghệ và trình độ quản lý, áp

khổ pháp lý, cấu trúc thị trường và tăng cường năng lực cho cán bộ quản lý.
Hai là, mở cửa thị trường tài chính trong nước làm tăng rủi ro do những tác động
từ bên ngoài, cơ hội tận dụng chênh lệch tỉ giá, lãi suất giữa thị trường trong nước và
thị trường quốc tế giảm dần. Hệ thống tài chính, TTTP Việt Nam cũng phải đối mặt
với các cơn sốc kinh tế, tài chính quốc tế và nguy cơ khủng hoảng. Trong trường hợp
đó, thị trường vốn chưa phát triển sẽ khiến hệ thống ngân hàng phải chịu mức độ thiệt
hại lớn hơn do rủi ro gây nên.
IV. GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN TTTP VIỆT NAM TRONG QUÁ TRÌNH
HỘI NHẬP QUỐC TẾ
Từ những cơ hội, thách thức nêu trên, TTTP Việt Nam cần khắc phục những yếu
kém còn tồn tại, phối hợp với các bộ ngành liên quan tìm ra những biện pháp quyết liệt
hơn nhằm nâng cao năng lực tài chính và khả năng cạnh tranh của hệ thống tài chính
Việt Nam. Đây là một nhiệm vụ vừa trọng tâm, vừa cấp bách đối với hệ thống tài
chính trong điều kiện hội nhập kinh tế quốc tế. Đó là:
Thứ nhất, mở rộng quy mô, đa dạng hóa và tăng tính thanh khoản cho TTTP.
Trái phiếu đa dạng đảm bảo mang lại những lợi ích khác nhau cho nhà đầu tư, sẽ
tạo cho họ có thêm nhiều sự lựa chọn, để so sánh, phân tích, đánh giá và đưa ra quyết
định đầu tư phù hợp. Từ đó, kích thích TTTP sôi động, phát triển. Đa dạng hóa không
chỉ trên việc phát hành nhiều loại trái phiếu với các mức kỳ hạn khác nhau mà còn
87 | P a g e

phải kết hợp việc đa dạng hóa về lãi suất, loại hình và phương thức thanh toán vốn
gốc, lãi.
Thứ hai, cần xây dựng và phát triển hệ thống định mức tín nhiệm.
Thông tin minh bạch là một trong những điều kiện để phát triển thị trường vốn
nói chung và thị trường trái phiếu nói riêng. Nếu dịch vụ đánh giá tín nhiệm với các
thông tin chính xác, đảm bảo, kịp thời thì sẽ cung cấp thêm cho các cơ quan giám sát
thị trường chứng khoán và các cơ quan quản lý tài chính công cụ để quản lý giám sát;
cung cấp thêm thông tin an toàn cho các nhà đầu tư để giảm thiểu rủi ro. Còn đối với
nhà phát hành thì nó như một công cụ hữu hiệu để huy động vốn. Vì vậy mà việc xây


phiếu phát triển chính là một kênh đầu tư lớn, hấp dẫn đối với các tổ chức, doanh
nghiệp, cá nhân…
Thứ năm, thực hiện công khai hóa thông tin.
Việc công khai, minh bạch hóa thông tin là một việc làm quan trọng và cần thiết
để TTTP hoạt động lành mạnh. Do đó, Chính phủ và doanh nghiệp cần tích cực thực
hiện công khai hóa thông tin, để làm tăng độ tin cậy của thông tin. Đây chính là cơ sở
để các nhà đầu tư đưa ra quyết định đầu tư, giảm thiểu rủi ro.
Thứ sáu là phát triển thị trường phi tập trung (OTC).
Hiện nay, ở Việt Nam, TTTP sơ cấp khá phức tạp với nhiều kênh phát hành đan
xen với kênh đấu thầu qua thị trường chứng khoán. Do vậy, cần xây dựng TTTP Việt
Nam theo mô hình thị trường OTC, trên cơ sở đồng bộ với TTTP tập trung và phù hợp
với chiến lược phát triển thị trường chứng khoán, cho phép các ngân hàng thương mại,
các công ty bảo hiểm và các tổ chức trung gian tài chính khác đủ khả năng trở thành
nhà tạo lập TTTP. Với lượng trái phiếu lớn đó, với hệ thống liên ngân hàng đang vận
hành tốt, thị trường OTC đối với trái phiếu sẽ sớm vận hành có hiệu quả.
Thứ bảy, cần có một hệ thống pháp lý hoàn thiện để mang lại sân chơi công bằng,
thông tin minh bạch cho các nhà đầu tư. Hiện nay, hoạt động của TTTP được điều
chỉnh bởi các văn bản pháp quy như: Nghị định 141/2003/NĐ-CP (quy định việc phát
hành TPCP, trái phiếu được chính phủ bảo lãnh và trái phiếu chính quyền địa phương);
Nghị định 52/2006/NĐ-CP (quy định việc phát hành trái phiếu doanh nghiệp); Luật
chứng khoán số 70/2006/QH11 (quy định về chứng khoán và TTCK) và một số các
văn bản pháp quy khác có liên quan.
Thứ tám, nâng cao nhận thức về chứng khoán nói chung và trái phiếu nói riêng
cho các doanh nghiệp và công chúng đầu tư.
V. KẾT LUẬN
Có thể nhận thấy, thị trường trái phiếu Việt Nam năm 2012 và mấy tháng đầu
năm 2013 đã đạt được một số thành tựu nhất định nhưng vẫn còn nhiều hạn chế, cần
được quan tâm nhiều hơn nữa. Thị trường trái phiếu năm 2013 sẽ vẫn tiếp tục là một
kênh huy động nguồn lực tài chính quan trọng, đóng góp vào công cuộc phát triển kinh

3.
4. www.mof.gov.vn
5.
6. www.misa.com.vn